顺络电子(002138) 盈利短期波动不改长期成长趋势

公司营收创新高，但盈利不及预期。公司于2月27日盘后公布2024年年报，公司实现总营收58.97亿元，同比增长16.99%；实现毛利率36.5%，同比上升1.15pcts；实现归母净利润8.32亿元，同比增长29.91%，对应净利率16.12%，同比上升1.44pcts。对应单四季度公司实现营收17.02亿元，同/环比分别上升24.72%/13.16%；实现毛利率为34.49%，同/环比分别下滑2.47pcts/3.44pcts；实现归母净利润2.08亿元，同比增长27.54%/环比下滑18.77%，对应净利率14.5%，同比上升0.44pcts，环比下滑4.32pcts。公司四季度营收创历史新高，但盈利水平受到（1）客户销售价格调整和销售结构变化导致的毛利率下滑，（2）年末发放绩效奖金等导致的费用率扩大（销售+研发+管理费用率合计达25.23%，环比上升4.26pcts）拖累导致不及预期。

信号处理业务增长稳健，汽车电子及储能业务高增。分业务来看，2024年公司信号处理产品收入同比增长10.12%至22.7亿元；电源管理产品收入同比增长4.31%至19.46亿元；汽车电子或储能专用产品收入同比增长62.1%至11.04亿元，是公司成长最快业务，显示公司在汽车电子领域扩展顺利，应用场景从三电系统向智能驾驶扩展，产品线广泛涵盖变压器、功率类电感、磁环、车用陶瓷等，在核心大客户的市场份额持续提升；陶瓷、PCB及其他业务收入同比增长33.35%至5.78亿元。

数据中心实现强劲增长，端侧AI时代有望持续引领市场。数据中心方面，公司产品可应用于服务器和数据中心中电源管理模块，可供应的产品包括一体成型电感、组装式电感、超薄铜磁共烧功率电感、钽电容产品等；据公司投关活动披露，公司一直积极与头部服务器大客户协作，共同开发应用于未来的新产品，尤其是超大电流功率电感方面的业务进展顺利，公司2024年在数据中心市场实现强劲增长。端侧AI方面，公司在手机通讯领域具备较强优势，在相关应用领域市场份额较高、覆盖客户供应链广，同时配合AI手机、AIPC等领域需求趋势推出更加小型化、精细化、复合化、低功耗的产品（如面向高通AI引擎的小尺寸一体成型功率电感、面向AIPC的低损耗系列DDR5电感、面向智能可穿戴设备的小尺寸高性能一体成型功率电感等），有望在端侧AI普及趋势下持续引领市场。

投资建议：我们认为公司作为国内电感龙头有望显著受益于国内消费补贴政策/端侧AI落地等催化换机需求、高端产品份额提升和单机电感用量提升，叠加汽车电子、数据中心等新兴领域拓展打开市场增量空间。尽管短期盈利能力受到产品结构阶段性变动和期间费用季节性上升影响，但我们看好中长期公司通过产品组合优化和生产/经营效率提升消除部分不利因素，实现盈利能力的长期向好，因此维持对公司的“增持”评级和目标价39元，对应3月3日收盘价的潜在上行空间为29.74%。

风险提示：原材料价格波动风险、需求不及预期风险、行业竞争加剧风险。