中金：维持特步国际“跑赢行业”评级 目标价6.90港元

　　中金发布研报称，考虑零售环境不确定性及主品牌DTC战略，基本维持特步国际（01368）2025年净利润预测14亿元不变，下调2026年净利润预测4%至15亿元，当前股价对应11/10倍2025/26年市盈率，维持“跑赢行业”评级和目标价6.90港元不变，对应13/12倍2025/26年市盈率，较当前股价有21%的上行空间。出于谨慎考虑，管理层暂预计2025年主品牌收入实现同比增长，Saucony收入同比增长30-40%；2025年公司净利润同比增长10%+。

　　中金主要观点如下：

　　公司公布2024年业绩：持续经营业务收入同增7%至136亿元，归母净利润同增20%至12亿元，业绩符合该行预期。管理层宣派末期股息9.5港仙/股，对应全年派息率138%（剔除特别股息后为约50%）。

　　聚焦跑步核心赛道，2H25推进DTC战略

　　特步主品牌聚焦跑步核心赛道，在主要马拉松赛事拥有最高全局穿着率，160X/260X等跑鞋产品矩阵持续丰富，2024年收入同增3%至123亿元。公司持续优化零售渠道，成人门店年内净关189家，最新9代形象店占比达65%+。管理层计划2H25-2026年收回约400-500家店铺分销权转为DTC模式。年内线上收入同增约20%，占主品牌收入30%+。特步儿童定位儿童运动专家，为消费者提供全面的健康成长解决方案，2024年收入同增20%+，净关119家门店。

　　Saucony延续高增，产品矩阵进一步丰富

　　专业运动板块2024年收入同增57%至13亿元，其中Saucony收入同增约60%至10亿元+。继2024年11月剥离K·SWISS及Palladium后，公司更加聚焦跑步赛道，有效分配资源促进主品牌、Saucony及Merrell发挥协同作用。Saucony持续深耕高线城市精英人群，2024年在跑鞋基础上进一步拓展服装及生活休闲产品矩阵，渠道加强布局高线城市核心商圈，2024年末中国内地门店数达145家，管理层计划2025年增加30-40家门店。

　　专业运动板块驱动毛利率改善，业务剥离后库存继续优化

　　2024年公司毛利率同增1.4ppt至43.2%，主要由专业运动板块毛利率同增17ppt驱动。销售及管理费用率同增0.6ppt，主要因：1）收购Saucony及Merrell合资企业的全部权益后费用开支增加；2）DTC模式带来的相关费用增加；3）咨询服务费增加。持续经营净利润同增4%至13亿元（若剔除2024年跨境汇款产生的税费影响，同增约10%）。截至2024年末，存货周转天数同降22天至68天，主要因剥离K·SWISS及Palladium。

　　风险提示：行业竞争加剧，终端零售环境不及预期，原材料价格波动。